美國(guó)通脹數(shù)據(jù)再次超出市場(chǎng)預(yù)期，其中核心通脹環(huán)比錄得0.36%（預(yù)期0.3%）。從三個(gè)月環(huán)比折年的角度看，美國(guó)核心通脹延續(xù)著去年8月以來(lái)的反彈趨勢(shì)，距離聯(lián)儲(chǔ)2%的通脹目標(biāo)越來(lái)越遠(yuǎn)。

　　而超級(jí)核心通脹從上月的0.47%反彈至0.65%，進(jìn)入2024年后平均環(huán)比增速高達(dá)0.66%，是2023年平均環(huán)比增速0.33%的兩倍，同比更是進(jìn)一步反彈至4.8%的水平，凸顯核心服務(wù)通脹的韌性。

　　總體CPI同比在低基數(shù)效應(yīng)下也從3.17%大幅反彈至3.48%，除了核心通脹分項(xiàng)外，能源分項(xiàng)也有所貢獻(xiàn)。

　　尤其是2月以來(lái)美國(guó)零售汽油價(jià)格在全球油價(jià)走高的帶動(dòng)下持續(xù)回升，至今上漲約14%，明顯推升了美國(guó)CPI的能源分項(xiàng)。3月能源通脹分項(xiàng)錄得2.1%，自2023年2月以來(lái)再度回正，或?qū)ν泿?lái)新的壓力。

　　我們?cè)?月12日?qǐng)?bào)告中指出，“美國(guó)的核心通脹將在去通脹受阻的住房通脹以及火熱的低技能服務(wù)業(yè)與難彌合的勞動(dòng)力供需缺口的共同推動(dòng)下持續(xù)反彈”；而本月數(shù)據(jù)繼續(xù)支持我們此前的觀點(diǎn)。

　　具體來(lái)看，本月住房通脹分項(xiàng)雖較上月小幅回落，但無(wú)論是業(yè)主等權(quán)還是主要居所租金環(huán)比都在0.4%以上水平，并未有明顯降溫的跡象。而服務(wù)業(yè)通脹方面，除了超級(jí)核心通脹的持續(xù)反彈外，低技能服務(wù)業(yè)通脹同比依然錄得4.69%，環(huán)比0.37%的相對(duì)高位水平。

　　通脹數(shù)據(jù)中唯一“有所寬慰”的是核心商品分項(xiàng)并未延續(xù)此前回升的趨勢(shì)。核心商品環(huán)比-0.15%，同比-0.67%，創(chuàng)疫情以來(lái)新低。但核心商品通脹進(jìn)一步改善空間不大，未來(lái)對(duì)美國(guó)去通脹進(jìn)程的貢獻(xiàn)將十分有限。

　　總的來(lái)看，美國(guó)當(dāng)下的通脹動(dòng)態(tài)已不僅僅是鮑威爾口中的“顛簸”，而可能形成了溫和的二次通脹趨勢(shì)。

　　從2022年通脹同比讀數(shù)回落開始，便有不少市場(chǎng)參與者將本輪美國(guó)通脹周期的動(dòng)態(tài)與上世紀(jì)70年代的高通脹對(duì)比，從而得出一個(gè)“二次通脹”的敘事。但很長(zhǎng)一段時(shí)間以來(lái)，這僅僅是一種宏觀視角下的“敘事”。

　　然而隨著（核心）通脹環(huán)比折年水平自去年8月以來(lái)見底反彈，非農(nóng)新增就業(yè)自去年10月以來(lái)震蕩修復(fù)，市場(chǎng)的降息預(yù)期在不斷地被推后，幅度被不斷地?cái)D壓。在強(qiáng)勁基本面的推動(dòng)下，美國(guó)的二次通脹不再是“敘事”，正在成為“現(xiàn)實(shí)”。

　　在沒(méi)有上世紀(jì)70年代石油危機(jī)那種幅度的外生沖擊的情況下，美國(guó)“二次通脹”的幅度大概率不會(huì)回升至2022年的峰值水平，而更可能經(jīng)歷一輪溫和的需求側(cè)通脹；美聯(lián)儲(chǔ)亦不需要大開大合的貨幣政策調(diào)整，這也是與此前那輪“二次通脹”的不同。

　　美國(guó)“二次通脹”的背后是企業(yè)盈利與居民收入良性循環(huán)的延續(xù)。當(dāng)前美國(guó)非金融企業(yè)的稅后收入連續(xù)四個(gè)季度反彈，生產(chǎn)利潤(rùn)率保持在16.7%的水平，遠(yuǎn)高于2020Q1的10.7%。歷史高位的企業(yè)盈利將繼續(xù)支撐美國(guó)居民薪資收入的反彈。

　　強(qiáng)勁的企業(yè)盈利之下是美國(guó)火熱的勞動(dòng)力需求以及快速增長(zhǎng)的薪資收入。2024年3 月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)錄得30.3萬(wàn)人，大幅高于預(yù)期的20萬(wàn)人；3個(gè)月平均視角下，新增非農(nóng)就業(yè)進(jìn)一步上行至27.6萬(wàn)人，整體非農(nóng)新增就業(yè)持續(xù)修復(fù)的趨勢(shì)仍在延續(xù)。

　　我們?cè)?月7日文章中提到，“在居民薪資收入全面增長(zhǎng)，疊加勞動(dòng)力供給修復(fù)緩慢的背景下，美國(guó)當(dāng)前核心通脹的反彈趨勢(shì)仍將延續(xù)。強(qiáng)勁的勞動(dòng)力需求以及4%以上的薪資增速?gòu)?qiáng)化了居民的消費(fèi)預(yù)期”。

　　美國(guó)居民部門正經(jīng)歷著收入的全面修復(fù)，各口徑下薪資增速同比難以實(shí)質(zhì)性跌破4%，如果用總居民部門薪資收入來(lái)看，同比增速更是接近6%。

　　除此之外，當(dāng)前美國(guó)消費(fèi)結(jié)構(gòu)（服務(wù)與商品消費(fèi)比例）仍在向疫情前水平修復(fù)。2月美國(guó)PCE實(shí)際服務(wù)消費(fèi)環(huán)比0.6%，創(chuàng)2021年7月以來(lái)最大增速，凸顯美國(guó)服務(wù)消費(fèi)需求的強(qiáng)勁。這些不可貿(mào)易的服務(wù)業(yè)消費(fèi)，尤其是低技能服務(wù)業(yè)消費(fèi)，將帶來(lái)更大的核心通脹壓力。

　　如果說(shuō)3月強(qiáng)勁的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)還有“移民對(duì)勞動(dòng)力供給修復(fù)“的故事可講，那3月的CPI數(shù)據(jù)則進(jìn)一步降低了年內(nèi)聯(lián)儲(chǔ)大幅寬松的可能。

　　當(dāng)前非農(nóng)高增、通脹持續(xù)反彈，聯(lián)儲(chǔ)依然“沒(méi)必要，沒(méi)空間，沒(méi)動(dòng)力”降息。近期能源價(jià)格持續(xù)走高，如果油價(jià)快速上漲導(dǎo)致通脹預(yù)期脫鉤，疊加美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，不排除聯(lián)儲(chǔ)再加息的可能。

　　在聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前視角下，維持美元流動(dòng)性相對(duì)充裕的優(yōu)先級(jí)要高于利率水平的調(diào)整，3月聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要也明確表達(dá)了即將放緩縮表節(jié)奏的計(jì)劃（國(guó)債縮減從每月600億減至125億，MBS縮減保持每月350億不變）。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　美元流動(dòng)性超預(yù)期收緊，美國(guó)居民部門利息支出壓力增加，美國(guó)勞動(dòng)力需求突然收緊

　　本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)“ 雪濤宏觀筆記”